9.2 项目经济评价、风险与信息披露

项目经济评价把资源、矿山计划、冶金回收、产品条款、资本投入、税费和关闭责任放入同一条时间轴。模型不是用来证明项目可行，而是用来回答：价值来自哪里、现金何时最紧张、哪项假设失效会改变决策，以及继续投入能否获得足够回报。

矿业工程师应重点掌握模型的物理基础和增量逻辑。每一行收入都应追溯到矿量、品位、回收率和计价条款；每一行成本都应追溯到工程数量、单耗和单价；每一笔资本都应对应范围、进度和估算成熟度。税务、会计和融资结构则由相应专业人员审核，不能用通用税率代替属地分析。

9.2.1 现金流建模

学习目标

构建收入、运营支出、资本支出、税费模块的矿山项目现金流模型
建模多金属收入流及分金属回收率/价格
正确将折旧、耗竭、税盾纳入税后现金流
将模型输出与 Whittle 境界 NPV、季度矿山计划核对一致

核心概念

术语	定义
自由现金流（FCF）	收入 − 运营支出 − 资本支出 − 税费 ± 营运资本
资本支出	初始建设 + 扩产投资
运营支出	年生产成本；随处理量、剥采比变化
收入	金属产量 × 价格 × 计价系数 × 回收率
计价系数	销售合同对产品中计价金属的支付比例，按产品质量和合同确定
营运资本	库存、应收款占用；项目末期释放
闭矿成本	复垦准备金；末期现金流出
费用上涨	名义模型中各类成本随相应价格指数或合同机制变化；实际模型剔除一般通胀
增量现金流	有方案相对“无方案/最佳替代方案”真正改变的现金流
非杠杆自由现金流	不含债务本金与利息的项目现金流，用于评价资产本身
股权现金流	在项目现金流基础上考虑借款、还本付息等融资现金流

参数与指标

输入	基准来源	必须保留的元数据	不应直接套用
矿量、品位、贫化、损失	已批准矿山计划与资源/储量模型	模型版本、截止日期、资源类别	资源表总量直接当可采产量
回收率与产品质量	与矿石类型匹配的试验和生产数据	试验规模、样品代表性、变异性	单个最佳试验结果
金属价格、汇率	公司批准长期假设与可核查市场资料	名义/实际、币种、日期、情景	当前现货价贯穿矿山寿命
TC/RC、运保费、计价	销售合同、市场研究或可比条款	产品规格、付款期、惩罚元素	只用金属现货价估收入
Opex/Capex	工程量、报价、历史数据和估算基础	估算基准日、范围、等级、预备费	他矿单位成本直接移植
税、特许权和关闭	属地税务、法律、许可和关闭计划	税基、亏损结转、计提/付款时点	通用税率或收入百分比
折现率	公司财务政策和项目风险框架	税前/税后、名义/实际、币种	折现率里重复叠加已建模风险

公式

可售金属量： $Payable_{\mathrm{metal}} = Ore_{\mathrm{t}} \times Grade_{\mathrm{fraction}} \times Recovery \times Payability$
收入（单金属）： $Revenue = Payable_{\mathrm{metal}} \times Price - Treatment_{\mathrm{and\,selling\,adjustments}}$
运营支出（年）： $Opex = Fixed_{\mathrm{cost}} + \Sigma (Activity_{\mathrm{quantity\,i}} \times Unit_{\mathrm{rate\,i}})$
应税所得： $TI = Revenue - Opex - Depreciation - Royalty$
现金税费：由属地税基、折旧/耗竭、亏损结转、预提税和抵免等规则计算，不能用单一公式替代
非杠杆 FCF： $FCF = Revenue - Cash_{\mathrm{opex}} - Cash_{\mathrm{tax}} - Royalty - Capex - Increase_{\mathrm{in\,NWC}} - Closure_{\mathrm{and\,rehabilitation\,cash\,outflow}}$
营运资本变化： $Increase_{\mathrm{in\,NWC}} = \Delta (Inventory + Receivables - Payables)$ ；增加时占用现金，项目末期释放需验证可回收性
名义与实际折现率： $1 + r_{\mathrm{nominal}} = (1 + r_{\mathrm{real}}) \times (1 + inflation)$

工具与标准

常用工具：Excel DCF、Whittle/NPV Scheduler、Snowden BOS、@RISK
相关依据：适用的资源储量披露规则、证券监管规定和企业投资政策；美国披露可参考 SEC S-K 1300 指南，成本估算成熟度参考 AACE 47R-11

操作步骤

确定决策与比较基准：新建、扩产、延寿、设备替换还是继续现状；只纳入方案改变的增量现金流。
冻结报告口径：实际/名义、币种、税后/税前、100% 项目/权益份额、非杠杆/股权现金流。
导入矿山计划：分期矿废量、品位、贫化、损失、矿堆和库存；保留版本号。
收入模块：按产品分别计算回收、计价、TC/RC、运费、罚款和副产品。
Opex 模块：用作业量 × 单耗 × 单价驱动固定、可变和阶梯成本。
Capex 模块：初始、维持、扩产、剥离/井巷、尾矿设施和关闭；与工程进度及估算等级一致。
税费模块：由属地税务专业人员复核折旧、耗竭、亏损结转、特许权、预提税等。
营运资本：由库存、应收和应付天数驱动，并检查投产爬坡和末期释放。
汇总 FCF：完成矿量、金属、库存和现金流勾稽；检查名义/实际和税前/税后口径。
建立基准、敏感性和下行情景，并记录关键输入的来源、负责人和更新日期。

知识延伸

资本配置通常以税后现金流为核心，因为税、特许权和亏损结转会显著改变价值与时点；若披露规则同时要求税前结果，则应并列展示并保持折现率口径匹配。忽视维持性资本会夸大可分配现金，而实际价格与名义成本混用会制造隐性通胀偏差。

贫化、矿损和库存是资源模型走向收入模型的三道闸门，应从 8.1 块体模型/SMU 和批准矿山计划导入并做金属平衡。关闭成本必须与许可、扰动面积、水处理期和财务担保一致；远期折现后的会计负债不能直接替代实际关闭现金流。

与 Whittle NPV 核对时，须确认折现率口径一致（公司 WACC 与项目门槛收益率）。

常见误区

只给税前 NPV，或用税前结果对比税后折现率/门槛
忽略维持性资本
实际价格与上涨成本混用
未计入采矿贫化
无闭矿成本
把融资借款当作项目收入，或在非杠杆 FCF 中扣除利息后又用 WACC 折现
把已经发生的沉没成本继续放入扩建/停产的增量决策

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自测要点

5 年收入表：10 Mt/a、0.65% Cu、90% 回收、97% 计价、8500 USD/t Cu。
每 3 年 15 M USD 维持性资本加入 15 年模型对 FCF 的影响。
第 16 年闭矿 30 M USD 对 IRR 与 NPV 差异影响的分析框架。

9.2.2 评价指标 NPV 与 IRR

学习目标

由年度 FCF 计算 NPV、IRR
解读 NPV > 0 且 IRR > 门槛收益率为接受准则
比较不同规模、寿命的互斥项目
应用回收期与多折现率 NPV 沟通风险

核心概念

术语	定义
NPV	未来 FCF 折现值之和减去初始投资
IRR	使 NPV = 0 的折现率
门槛收益率	企业根据资本成本、战略和风险设定的最低回报要求；不是行业固定值
WACC	债务与权益资本成本的加权结果；必须与现金流币种、税和通胀口径一致
PVIFA	年金现值系数
回收期	未折现投资回收年数
折现回收期	折现现金流回收期
增量 IRR	两方案差额现金流的 IRR

参数与指标

指标	决策角色	主要局限	配套输出
NPV	衡量按适当资本成本折现后的绝对价值	依赖长期假设与折现率	NPV 曲线、下行情景、资金峰值
IRR	表达项目内部收益率	多重根、规模偏差、再投资假设	与 NPV、增量 IRR 一起看
回收期	展示资本暴露时间	忽略回收期后的价值，简单回收期不折现	折现回收期与累计现金流
资本效率	NPV/初始资本等	可能偏爱小项目	资本约束下的项目组合
最低现金余额	衡量建设与爬坡资金缺口	依赖融资和付款节奏	月/季现金曲线和备用额度

公式

NPV： $NPV = -C_{0} + \Sigma (FCF_{\mathrm{t}} / (1 + r)^t)$
PVIFA： $PVIFA(r, n) = [(1 + r)^n - 1] / [r \times (1 + r)^n]$
NPV（均匀 FCF）： $NPV = -C_{0} + FCF \times PVIFA(r, n)$
IRR：解 $NPV = 0$ 求 r；非定期现金流优先用带日期的 XIRR/XNPV
回收期： $Min t: \Sigma FCF_{\mathrm{i}} (i=0..t) \geq 0$

工具与标准

常用工具：Excel NPV/IRR/XNPV、Python numpy_financial、Whittle 内置 NPV
相关依据：公司资本成本与投资委员会政策、适用技术报告披露规则；折现率由财务部门按现金流口径复核

操作步骤

设定与现金流一致的折现率；项目特定风险优先显式进入现金流/情景，避免与折现率重复计入。
从 9.2.1 模型取得年度 FCF。
NPV：折现全部 FCF；第 0 年资本支出为负。
IRR：解 NPV = 0；与门槛比较。
回收期：未折现 + 折现两种。
决策规则：NPV、IRR、资金峰值和下行情景满足公司门槛后，仍需结合许可、技术成熟度、战略和资本约束审批。
互斥项目：规模不同 → 用 NPV 而非 IRR 排序。
报告 8%、10%、12% 下 NPV。

知识延伸

多重 IRR 出现在非 conventional 现金流（中期追加资本）—— 应以 NPV 而非 IRR 决策。IRR 存在规模偏差：小项目高 IRR vs 大项目中等 IRR → NPV 排序才正确。税前 IRR 与税后 WACC 比较口径不一致。

异常高 IRR 应触发模型审查：是否遗漏税、营运资本、维持资本和关闭成本，是否把含量金属当成应付金属，是否使用了短期价格或过快爬坡。高回报可能真实存在，但需要可追溯证据。

简化示例：C₀ = 500 M USD；年 FCF = 280 M USD × 5 年（收入 400 − 运营支出 120）；r = 10%；PVIFA(10%,5) = 3.791；NPV = −500 + 280×3.791 = 561 M USD；IRR 约为 52%。这是只用于演示公式的税前年金，不能据此替代完整税后模型或公司审批门槛。

常见误区

多重 IRR 仍按单值解读
用 IRR 排序替代 NPV（规模不同）
税前 IRR 对比税后门槛
有限寿命矿山无依据设置终值，或遗漏末期残值与关闭现金流
价格过于乐观 → IRR 虚高
现金流发生在年中，却全部按年末折现
把 NPV>0 当作自动批准，忽略资本约束和实施能力

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自测要点

上例在 12% 折现率下 NPV 是否仍 > 0？
Cu 6500 USD/t 时 FCF 与 NPV（10%）盈亏平衡思路。
非均匀 FCF 序列使用 Excel IRR 的注意事项。

9.2.3 敏感性与风险分析

学习目标

构建龙卷风图，按 NPV 影响排序输入变量
设计 Monte Carlo 模拟及合适概率分布
报告 P10/P50/P90 NPV 供投资委员会与融资
将地质不确定性（品位、吨位）与财务风险关联

核心概念

术语	定义
敏感性分析	单因素变动输入
龙卷风图	NPV 摆动幅度排序
情景分析	低/中/高价格、成本、品位组合
Monte Carlo	从输入分布随机抽样
P10/P50/P90	模拟 NPV 分位数
相关性	价格-汇率等联合行为
风险价值	选定置信度下的 NPV 阈值
对冲优先级	针对摆动最大变量

参数与指标

输入	区间/分布如何确定	常见依赖关系	验证方式
金属价格、汇率	公司情景、历史与市场资料，注明期限	商品—汇率、不同金属之间	与批准价格甲板及套保一致
品位、吨位	条件模拟、资源分类与采矿选择性	品位—吨位、矿源—硬度	与资源模型和矿山计划联合抽样
回收率	变异性试验和生产数据	品位、矿物学、粒度、矿源	使用响应面或分矿型参数
Capex	估算等级、范围成熟度和风险登记	工期、汇率、数量和单价	与 AACE/公司估算基础一致
Opex	单耗和价格驱动	产量、运距、硬度、能源价格	从活动模型生成，不仅调总额
工期/爬坡	施工计划、同类项目与准备度	Capex、收入、利息和营运资本	单独设置延误和爬坡情景

公式

敏感性摆动： $Swing = NPV(high) - NPV(low)$
变异系数： $CV = \sigma / \mu$
期望 NPV： $E[NPV] = \Sigma (NPV_{\mathrm{i}} \times probability_{\mathrm{i}})$

工具与标准

常用工具：@RISK、Crystal Ball、Python scipy、Snowden BOS 概率模块
相关标准：JORC Table 1、NI 43-101 敏感性要求

操作步骤

识别关键变量：价格、品位、回收率、资本支出、运营支出、汇率、折现率。
定义区间：低/中/高或概率分布。
单因素敏感性 → 龙卷风排序。
情景矩阵：最差 = 低价 + 低品位 + 高资本支出。
Monte Carlo：4–6 个变量 + 相关性。
运行至关键分位数和失败概率稳定，并保留随机种子与版本。
报告分位数时明确采用“累积分位”还是“超越概率”定义，避免 P10/P90 方向混淆。
决策：报告 P(NPV<0)、资金缺口概率、关键风险贡献和对应控制措施，而非只给分位数。

知识延伸

龙卷风排序没有通用顺序；在不同项目中，价格、品位、工期、回收率、资本支出或许可条件都可能居首。分布应由数据生成机制决定：价格不必固定用对数正态，品位也不应默认正态。品位—吨位、品位—回收率、价格—汇率等相关性若被忽略，模拟结果可能出现物理上不可能的组合。

P50 是中位数而非“最可能的单点”。不同机构会使用累积分位或超越概率命名 P10/P90，因此报告必须写出定义和数值方向。加密钻探缩小品位不确定性的财务价值可通过钻前/钻后决策结果比较量化，但必须考虑信息获得时间和钻探成本。

过度参数化模拟（20 个输入、数据稀疏）→ 按 JORC/NI 43-101 比例原则聚焦 4–6 个特征明确的驱动因素。

常见误区

价格用三角分布低估尾部
品位-吨位独立抽样
忽视市场周期性
输入过多过拟合
将 P50 当作「最可能值」
用敏感性区间冒充概率分布
只模拟 NPV，不模拟建设期最大资金缺口

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自测要点

基准 NPV 561 M USD，哪个变量最先使 NPV < 0（龙卷风思路）？
给定 Cu 价格与品位分布，P(NPV < 0) 估算框架。
银行要求 P10 NPV > 0，加密钻探如何降低品位不确定性？

9.2.4 矿山估值

学习目标

按项目阶段应用 DCF、EBITDA 倍数、资源基准指标
估算勘探/开发公司每单位资源的 EV
比较不同阶段的原位价值（USD/lb in ground）
将 JORC 修正因素纳入储量基准估值

核心概念

术语	定义
企业价值（EV）	市值 + 债务 − 现金
DCF 估值	预测 FCF 的 NPV + 终值
EBITDA 倍数	EV/EBITDA；高度受商品周期、资产寿命、辖区和会计口径影响
每单位资源 EV	EV / 资源/储量金属含量
原位价值	地下金属理论价值（采矿前）
NAV	各项目 NPV 之和 − 公司管理费用 − 净债务
修正因素	采矿、选冶、经济、市场、法律、环境、社会（JORC）
控制权溢价	收购价高于二级市场交易价

参数与指标

方法	适用阶段	关键调整	不确定性来源
交易/资源倍数	勘探至开发阶段的辅助筛选	日期、矿种、资源类别、阶段、辖区、基础设施、权益	样本少、市场周期和交易条款不透明
NAV/DCF	有可支持矿山计划和成本估算的项目	价格、税、进度、资本、关闭、权益比例	长期假设与执行风险
EV/EBITDA	稳定在产、可比公司较多时	净债务、租赁、会计口径、寿命和维持资本	EBITDA 不反映资本强度和资源耗竭
重置成本/期权法	早期资产或基础设施特定场景	技术成果可复用性和剩余权利	与最终经济价值联系弱

公式

含量金属理论价值： $Contained_{\mathrm{value}} = Resource_{\mathrm{tonnes}} \times Grade_{\mathrm{fraction}} \times Metal_{\mathrm{price}}$ ；未扣除回收、资本、成本、税和时间，不能称为项目价值
EV/EBITDA： $Multiple = EV / EBITDA$
EV per lb Cu： $EV/lb = EV / (Resource_{\mathrm{Mt}} \times 1,000,000 \times Grade_{\mathrm{fraction}} \times 2204.6226)$
DCF NAV： $NAV = \Sigma NPV_{\mathrm{projects}} - Corporate_{\mathrm{overhead}} - Net_{\mathrm{debt}}$

工具与标准

常用数据源：Bloomberg、S&P Capital IQ、券商 NAV 模型
相关标准：CIMVAL、SAMVAL、JORC/NI 43-101 资源定义

操作步骤

阶段分类：勘探、PEA、预可行性、可研、在产。
资源/储量基准：最新合规报告；控制+探明 vs 可能+证实区分。
DCF（在产）：全矿寿命模型；折现 FCF；必要时终值。
EV/EBITDA 与在产同业对比。
资源指标：勘探/开发阶段 EV/lb；同业交易对比。
分部 NAV：各项目权益 NPV − 公司费用现值 − 净债务及其他公司层调整。
敏感性：使用与项目风险一致的价格、工期、资本和运营情景。
交易对比：同阶段/同辖区近期收购。

知识延伸

推断资源与储量的地质和经济置信度不同，不能套用同一倍数后再随意打折。调整幅度应来自同阶段、同矿种、同辖区的可比交易及项目事实。报告日期本身也不能判断资料是否失效，应查看后续钻探、价格、许可、工程范围和资源模型是否发生实质变化。

EBITDA 倍数会随商品周期和资本市场风险偏好剧烈变化，DCF 对长期价格与执行假设也同样敏感。两种方法应相互核验，不能因为结果接近就认为假设正确。

EV/lb 原位只是筛选指标，不反映回收、资本、税、时间和关闭责任。若同业资源分母混合推断、控制、探明资源或使用不同权益比例，计算到小数点后多位反而制造虚假精度。

常见误区

推断资源按储量倍数估值
忽视辖区风险
资源基准过时
周期顶峰 EBITDA 倍数
NAV 重复计入项目

关联章节

自测要点

500 Mt 资源量 @ 0.8% Cu，EV 400 M USD，求 EV/lb 含量铜。
EBITDA 200 M USD × 7× vs DCF NPV 1200 M USD，差异讨论框架。
预可行性项目能否仅凭原位金属价值、回收率和初始资本快速计算 NAV？列出至少六项缺失输入。

9.2.5 信息披露：去哪里查、查什么

学习目标

从交易所、证券监管机构、政府许可系统和公司披露取得原始资料
按文件类型定位资源储量、生产、成本、资本、税费、融资和环境责任
识别新闻稿、投资者演示和经审计报表之间的证据等级差异
为经济模型建立可追溯的输入来源登记表

第一原则：先找法定披露，再看公司网站和二手资料

公司投资者关系页面更易浏览，但历史文件可能被替换、移动或摘选。建立模型时应优先下载监管平台或交易所存档版本，记录发布日期、报告基准日、修订状态和链接。券商研报、数据库与媒体适合发现线索和取得市场共识，不应替代原始技术报告、财务报表或许可文件。

主要证券市场的信息入口

市场/入口	常见文件	最适合查什么	使用提示
美国 SEC EDGAR	10-K、20-F、10-Q、6-K、8-K、注册文件、EX-96 技术报告摘要	经审计财务、债务、分部数据、风险因素、矿产资源储量及 S-K 1300 技术报告	外国发行人常用 20-F/6-K；技术报告可在附件类型 EX-96 中查找
加拿大 SEDAR+	年报、财报、MD&A、AIF、重大变化报告、NI 43-101 技术报告	项目技术经济、资源储量、管理层解释、风险与融资	用公司法律名称/档案号搜索，检查报告 effective date 与 filing date
澳大利亚 ASX Announcements	年报、季度活动报告、季度现金流、JORC 公告、可研、融资公告	钻探与资源更新、产量指引、现金余额、资本募集和项目研究	生产目标与预测财务信息应查看完整假设；ASIC 强调前瞻信息必须有合理依据
中国大陆巨潮资讯、上交所公告、深交所公告	年报、半年报、季报、审计报告、重大交易、评估报告、募集说明书	分部经营、矿山权益、资产减值、关联交易、担保、融资及重大项目进展	同时搜索证券简称、代码、矿山名称和子公司名称；注意合并报表与矿山层数据的差异
中国香港 HKEXnews	年报/中报、公告、通函、上市文件、权益披露	财务报表、收购出售、矿业项目、融资与股权变化	用股票代码和文件类别筛选；通函常比简短公告包含更多估值与交易细节

美国 SEC 说明，矿业业务对公司具有重大性时需按 S-K 1300 提供相应矿产属性披露；加拿大 SEDAR+ 可按发行人档案检索技术报告和持续披露；ASX 则提供历史市场公告搜索。三者的“合规技术报告”形式不同，不能仅凭报告标题认为资源类别和经济分析可以直接互换。SEC S-K 1300 指南 · SEDAR+ 搜索说明 · ASIC 矿业前瞻信息指引

按问题找文件

想知道的问题	首选文件/章节	需要摘录的字段	交叉检查
公司拥有哪些矿山、权益多少？	年报资产组合、AIF/20-F、重大交易通函	法律主体、权益比例、特许权/权利金、合作协议	子公司清单、交易公告、矿权登记
资源储量有多少？	最新合规技术报告、资源储量年度表	分类、吨位、品位、截止品位、价格、有效日期、QP/CP	前次估算与采耗、模型变化、后续钻探
未来能产多少？	矿山寿命计划、技术报告、年度指引	年度矿量、品位、回收率、爬坡、矿山寿命	实际产量、设备/选厂能力、许可容量
生产成本多少？	财报附注、MD&A、季度运营报告、非 GAAP 调节表	总成本、单位、分母、包含/排除、副产品、汇率	销量与产量、库存变化、总账费用
还要投入多少资本？	技术报告 Capex 章、资本承诺附注、项目更新	初始/维持/增长资本、估算日期、预备费、已花费/待花费	工程进度、合同授标、通胀与汇率
项目如何融资？	债务附注、融资公告、募集说明书	利率、期限、担保、财务约束、偿债计划、对冲	现金流峰值、违约条款、股权稀释
是否存在关闭与环境责任？	环境/许可章、关闭计划、预计负债附注、可持续报告	现金估算、折现负债、担保、时间、水处理、诉讼	监管许可、现场扰动、环境处罚
为什么本期利润/现金变化？	现金流量表、损益表、MD&A、非 GAAP 调节	价格、销量、成本、库存、营运资本、税、资本支出	资产负债表变动和分部数据
是否发生减值或重大判断变化？	财报会计估计与减值附注	CGU、价格、折现率、储量寿命、减值/转回	技术报告更新、许可、成本和市场变化

项目所在地政府信息

上市公司披露回答“公司说了什么”，政府记录用于核实“法律上允许什么、发生过什么”。不同国家平台名称差异很大，但可按以下机构类别寻找：

政府信息	常见主管机构	可核查内容
矿权与土地权利	矿业部、地质调查局、电子矿业地籍	矿权编号、持有人、面积、期限、续期和权利负担
环评与许可	环境部/环境保护机构、地方政府	环评文件、批准条件、排放、水、尾矿、扩建和公众意见
水权与排放	水资源主管部门、流域机构	取水量、排放限值、监测报告、违规与整改
安全与事故	矿山安全监管机构、劳动部门	事故调查、停产命令、处罚、整改要求
公司与诉讼	公司注册处、法院/仲裁公开系统	法律实体、董事、担保、诉讼和破产程序
税费与特许权	财政部、税务/矿业主管部门、合同公开平台	法定税率、稳定协议、权利金、生产分成和政府持股

政府数据库可能存在更新延迟、语言和访问限制。矿权“登记在册”不代表所有许可已取得，环评批准也不等于建设、取水、排放、尾矿和土地许可全部完成。

信息证据等级

监管平台中的经审计财务报表和正式技术报告：适合建立模型基准，但仍需查看审计范围、QP/CP 责任、有效日期和重大假设。
交易所持续披露、MD&A、季度运营报告：更新及时，部分未经审计，适合跟踪实际表现和指引变化。
公司投资者演示和新闻稿：便于理解叙事，常突出有利指标；必须回到完整公告和技术报告核对脚注。
政府许可、事故和法院记录：用于验证权利、义务和负面事项，注意法律程序可能尚未终结。
商业数据库、券商研报与媒体：用于筛选、市场共识和可比样本；关键数字应追溯至原始文件。
社交媒体、论坛和搜索摘要：只能作为线索，不直接进入估值模型。

一次完整的信息检索流程

用公司名称、代码和矿山名称建立实体表，记录母公司、项目公司和权益比例。
从监管平台下载最近两期年报、最新中报/季报、最新技术报告及其前一版本。
在文件内搜索：reserve/resource、production、recovery、cash cost/AISC、capital、royalty、tax、closure/rehabilitation、impairment、debt/covenant。
建立“当前值—前期值—变化原因”表，特别核对资源储量、产量指引、资本估算和投产时间。
到项目所在地矿权、环境、安全和法院系统核查权利、许可、处罚与争议。
将每个模型输入绑定到文件名、页码、发布日期、有效日期、单位、币种和解释人。
对冲突数据先判断范围、权益、时期和分母；无法解释时保留差异，不自行选择最乐观值。

模型输入来源登记模板

输入项	数值与单位	文件/页码	数据日期	口径与范围	负责人	下次更新/验证
例：2028 入选量	12.0 Mt	2026 技术报告 p.180	2026-06-30	100% 项目，干吨	采矿计划	可研更新时
例：长期回收率	89%	冶金章 p.126	2026-05-15	硫化矿平均	选矿	变异性试验完成
例：关闭现金流	分年计划	关闭计划附录	2026-03-31	未折现实际币值	环境/财务	每年复核

常见披露陷阱

新闻稿说“项目 NPV”，却未说明税前/税后、折现率、权益比例、币种和有效日期。
年产量使用含量金属，成本分母使用销售金属，导致收入与单位成本无法勾稽。
公司说资本预算“保持不变”，但范围、汇率、预备费或已发生金额已经变化。
资源增长来自更低截止品位或更高价格假设，并非钻探增加同等经济价值。
AISC、现金成本、调整后 EBITDA 等非 GAAP 指标缺少调节表或定义发生变化。
环境负债在资产负债表中按现值列示，却被误当作未来实际现金支出总额。

自测要点

查一家在美国和加拿大双重上市的矿企：同一项目在 EDGAR 与 SEDAR+ 中分别可能出现哪些文件？
公司宣称“资源量增长 25%”，应从技术报告中核对哪六项口径？
年报 AISC 与现金流量表无法直接相等，应该通过哪些项目建立调节？

9.2.6 模型审查与投资决策包

一个可审批模型至少包含什么

模块	最低检查	失败信号
输入与版本	来源、日期、单位、负责人、批准状态	大量硬编码、无来源、多个版本混用
物理计划	矿量、品位、金属、库存和销售平衡	销售金属大于可生产金属
收入与成本	产品条款、活动驱动和范围完整	只按吨位乘单价，无固定/阶梯成本
Capex 与进度	范围、估算等级、预备费、付款曲线	资本只有一个总数，未与工期连接
税与会计	专业审核、亏损结转、折旧/耗竭	税率直接乘 EBITDA
风险	情景、相关性、工期和资金缺口	只有 ±10% 表格，没有风险责任人
输出	NPV、IRR、累计现金、峰值资金、关键运营量	只有单一 NPV 和 IRR

模型完整性测试

单位测试：品位百分数、g/t、oz、lb、湿吨/干吨和汇率换算都有独立校验。
守恒测试：矿石、金属、库存和销售前后闭合；关闭后库存不凭空消失。
极值测试：价格或回收率设为零时收入归零；产量归零时可变成本下降但固定成本仍存在。
时间测试：建设延迟会同步推迟收入、改变 Capex 和营运资本，而不是只平移一列。
对账测试：基准年与预算、技术报告或实际报表可调节；差异有明确解释。
独立审查：模型构建者以外的人复核公式、输入和关键假设；重大版本锁定并保留变更记录。

投资委员会摘要应回答的七个问题

申请什么决定和多少资本？
与“不做/延后/替代方案”相比，增量价值是多少？
价值主要由哪三项物理或市场假设创造？
建设期和爬坡期最大资金缺口是多少？
哪些风险会让 NPV 转负、现金不足或触发安全/许可边界？
哪些工作可以在下一阶段低成本关闭关键不确定性？
何时重新审查、什么条件下暂停、扩建或退出？

自测要点

模型价格下降 20% 后 Opex 和 Capex 完全不变，可能遗漏了哪些反馈？
为什么“独立审查”不能只检查 Excel 是否报错？